投資要點：
“十四五”期間，火電靈活性改造仍是電力系統調節能力提升的關鍵手段。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】系統調峰能力嚴重不足是影響我國可再生能源消納的核心問題，我國在運煤電機組一般最小出力為50～60%，冬季供熱期僅能低至75～85%，截至2020年底，我國已完成火電靈活性改造容量約8000萬千瓦，火電靈活性改造的深度和廣度有待進一步提高。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）目前從電源結構看，截至2021年底我國火電裝機占比達54.6%，是最主要出力電源；從經濟性看，燃煤機組是電源側改造成本和度電成本最低的靈活性資源，根據《儲能的度電成本和里程成本分析》等，煤電靈活性改造單位成本最低，且深度調峰度電成本僅約為0.05元/千瓦時。
“十四五”時期，我國規劃實現煤電機組靈活性改造規模2億千瓦，截至2021年底已實現超1億千瓦。2021年11月，國家發改委提出“十四五”實現煤電機組完成靈活性改造規模2億千瓦，截至2021年底，我國煤電裝機達到11.1億千瓦。其中，實現超低排放的煤電機組超過10億千瓦、節能改造規模近9億千瓦、靈活性改造規模超過1億千瓦。
根據我們不完全統計，近期包括河南、內蒙古、新疆、福建等12省/直轄市發布政策推動火電靈活性改造，政策主要從規模、煤耗、出力三方面提出要求，其中，河南、內蒙古、山東明確指出根據煤電靈活性增加調峰能力配置新能源規模。
河南省：按煤電靈活性增加調峰能力的1.4倍配置新能源建設規模，總計8.8GW。其中，大唐、國家電投以及豫能控股企業配置規模較多，均超1GW，另外幾家企業則分別為國家能源集團、華能、華潤、華電等。各企業容量一次性下達，于2025年底前全部完成。
內蒙古：火電靈活性改造按50%增量配給火電企業新能源指標。內蒙古自治區能源局指出，開展火電靈活性改造后新增的新能源消納規模，按照不低于改造后增加的調峰空間50%的比例配置給開展靈活性改造的企業。此外，在內蒙古包頭市、巴彥淖爾市2021年火電靈活性改造配套新能源項目競爭性配置中，內蒙華電獲配95MW風電、285MW光伏；北方聯合電力有限責任公司和內蒙古淖爾開源實業（集團）有限公司聯合體獲配100MW光伏。
山東省：煤電新增深調能力的10%可作為所屬企業新建可再生能源項目的配套儲能容量。2021年6月，山東能源局指出，按計劃按標準完成靈活性改造任務的，煤電新增深調能力的10%可作為所屬企業新建可再生能源項目的配套儲能容量。同時，意見還建立了自備機組調峰獎懲考核機制，將其參與電網調峰所減發電量的50%計入該企業的可再生能源電力消納量。
我們認為，煤電靈活性改造是提升電力系統調節能力的重要方式，根據靈活性改造增加的調峰能力配置新能源，能為煤電企業提供合理補償和有效激勵，有利于提升電力系統整體消納能力，同時促進新能源大規模開發和高效利用。
投資建議：行業方面，火電靈活性改造相關機制逐漸明確，配套新能源指標有效激勵企業改造積極性，有利于增強電力系統調節能力。維持行業“推薦”評級。個股方面，火電靈活性改造標的建議關注西子潔能、青達環保、龍源技術；火電運營商建議關注業績有望改善的華能國際、大唐發電、國電電力、華電國際、上海電力、福能股份、中國電力、華潤電力、申能股份、粵電力A。
風險提示：重點關注公司業績改善不如預期、用電需求不及預期、政策變動風險、煤價大幅上漲、煤電投資進度不及預期。
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