國聯證券-愛爾眼科-300015-民營眼科龍頭再迎十年持續增長-220913

　　投資要點：

　　推薦邏輯：1）中國眼科發病率高，治療滲透率低，行業空間大；2）公司商業模式可持續，管理能力優異；3）核心城市擴容升級，并購基金持續推動地級市布局，雙輪驅動仍可推動公司未來十年增長。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】

　　公司業務快速增長，結構持續優化。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）公司2022年H1實現營收150億（yoy+25.9%），歸母凈利潤（yoy+34.8%），業務保持較快增長。其中，2015-2021年各項業務CAGR為屈光（36.87%)>視光（32.02%）>眼后段（22.20%）>白內障（18.24%）>眼前段（16.70%），2021年各項業務毛利率為屈光（59%）>視光（58%）>眼前段（48%）>白內障（38%）>眼后段（35%），業務結構改善推動公司毛利率持續提升。

　　眼科黃金賽道，民營眼科具備相對優勢。眼科疾病覆蓋各個年齡段，發病率高、患者基數大、滲透率低，預計2022年中國眼科市場達到1580億。其中子行業屈光、白內障、近視防控、眼表及眼病市場2022-2024E年CAGR預計分別為19%/6%/20%/18%/10%。民營眼科具備相對優勢，2011-2021年民營眼科專科醫院增長了3倍，而公立眼科專科醫院僅增長3家，增速不足6%。

　　優秀商業模式和管理能力推動公司內生增長新十年。公司作為眼科行業龍頭，具備最強的醫生團隊（占比10%），覆蓋最廣的醫療網點-中國內地共610家和不斷提升的醫療服務能力。在消費升級和滲透率提升的背景下，公司優秀的管理能力能夠不斷提升眼科行業市場占有率，促進公司未來十年持續增長。

　　盈利預測、估值與評級

　　我們預計公司2022-24年營收分別183/228/285億元，對應增速分別為22%/24%/25%，凈利潤分別為32/43/57億元，對應EPS分別為0.45/0.62/0.81元，3年CAGR為34.83%，對應PE為66/48/37倍。DCF法測到公司2023年目標價為34.14元。同時公司作為國內眼科服務絕對的龍頭，在人才儲備、網點布局和管理團隊上具備絕對的優勢，我們認為綜合考慮，根據可比公司估值情況，我們給予公司23年60倍PE，目標價為36.92元。維持“買入”評級。

　　風險提示：政策不確定的風險、新冠疫情影響的風險、醫療糾紛的風險、市場規模不及預期的風險