國聯證券-對今年以來政府性基金下降的點評：土地市場趨冷，部分地區城投開啟債務重組-220913

　　事件:

　　今年以來，房地產市場處在下行周期中，土地成交市場趨冷，多地依靠當地國企或城投企業拿地托底，但土地出讓收入仍大幅下滑。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】今年1-7月，全國政府性基金收入累計為3.34萬億元，同比下降28.90%，其中地方本級政府性基金收入累計為3.12萬億元，同比下降30.00%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）

　　事件點評：

　　土地市場成交趨冷，政府性基金收入下降

　　2022年1-7月，100大中城市土地成交建筑面積累計為8.38億平方米，同比下降23.37%。多地依靠當地國企或城投企業拿地來托底土地市場，但土地出讓收入仍大幅下滑，政府性基金收入的大幅下滑削弱了地方政府的綜合財力，弱化其對當地城投企業的支持能力。

　　各省經濟財政及債務綜合打分排序

　　我們以GDP、GDP增速、一般公共預算收入、財政自給率、城投債務率、綜合債務率6個指標對各省打分綜合排序，劃分四個梯隊：第一梯隊為廣東、上海、江蘇、北京、浙江、山東省；第二梯隊為福建、山西、河北、河南、湖北、安徽；第三梯隊為內蒙古、四川、重慶、海南、遼寧、江西、湖南、陜西；第四梯隊為剩余的黑龍江、吉林、天津、新疆、西藏、廣西、寧夏、甘肅、青海、云南、貴州。

　　強區域：在資產荒行情下，信用利差下行至近年來歷史低位

　　對于強區域的平臺，在寬貨幣和資產欠配的行情下，其債券收益率及信用利差下行至近年來歷史低分位數，融資成本有所降低，疊加中高資質平臺的債券融資渠道相對通暢，可緩解政府支持力度降低的壓力。

　　弱區域：部分地區城投開啟債務重組工作

　　弱區域弱資質平臺的基本面目前面臨的壓力或增大：一是弱資質平臺的當地政府財政實力較弱，區域內金融資源貧乏，政府協調資源的能力弱；二是弱資質平臺在債券市場上認可度較低，對非標融資依賴較大，整體融資結構較差。為保公開市場城投債剛兌，部分地區（如貴州遵義市遵義道橋）開始了對銀行貸款和非標進行債務展期、重組、降息工作的試點。

　　債務重組的措施與未來展望

　　在債務重組中，對于化解存量債券的具體舉措主要有：“展期+降利息”、現金償付、資產抵償等。在當前地產市場收縮，政府性基金收入下降的背景下，預計債務重組向存量債務規模較大，短期內集中到期債務較多，償債能力暫時性不足的平臺進行推廣，如天津、貴州、甘肅、云南。

　　風險提示：疫情反復超預期；房地產政策支持力度不及預期。